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华夏航空(002928):支线航空探路者 蓄势待发

时间:20-12-08 00:00    来源:中国国际金融

投资亮点

首次覆盖华夏航空(002928)给予跑赢行业评级,目标价 16.60元,对应 2021/2022 年 22.0/17.7 倍市盈率。理由如下:

支线航空市场是高速增长的细分市场,我们预计到 2030 年或有 4 倍空间。不同于干线航空市场客流集中,且核心市场需求较高,支线航空市场需求分散,单点需求较小,市场更为下沉(主要市场为年旅客吞吐量 200 万人次以下机场),与干线航空市场错位明显。根据我们的测算,支线机场的旅客吞吐量过去 9 年年化增速接近 17%,高于同期整体民航旅客吞吐量增速 10%。2019 年支线机场旅客吞吐量占行业整体旅客吞吐量比例为 7%,如果 2030 年该比例提升至 14%,我们预计有 4 倍空间。随着人均 GDP 不断增长,我们认为航空出行需求会从大型城市逐渐下沉,支线机场旅客吞吐量有望维持高速增长。

华夏航空长期专注于支线航空市场,通过航线网络不断扩张,获得高增长,我们预计公司 2020-2022 年机队复合增长为20%。公司一直以来坚持开拓支线航空市场,通过不断进入新的区域市场(2018 年进入新疆市场、2020 年进入云南市场、与衢州政府签署合作协议),拓展航线网络获得高速增长。我们认为航线网络的持续扩张保障了公司的高增速,为公司最重要的看点。2020 年 11 月,公司已与商飞签署国产飞机引进协议,保障飞机后续供应。

机构运力采购模式保障公司利润水平。考虑到支线城市也有航空出行需求,但需求较弱,公司采用机构运力购买的方式度过前期盈利较为困难的阶段。2019 年,机构运力购买收入(协议中规定的、除机票收入之外额外增量部分)贡献公司整体收入 30%。

我们与市场的最大不同 我们认为公司盈利高增长具备持续性。

潜在催化剂:受益于低基数以及公司航线网络的持续扩张,2021年上半年业绩或实现高增长。

盈利预测与估值

我们预计公司 2020~2022 年 EPS 分别为 0.48 元、0.76 元、0.94 元,CAGR 为 39.9%。考虑到公司内生增长较快,我们采用市盈率方法估值,基于公司 2021 年 22 倍市盈率,对应目标价人民币 16.60元,相较于当前收盘价有 32.9%的上行空间,首次覆盖给予“跑赢行业”评级。

风险

机构运力购买收入大幅下降、其他收益大幅下降、机队引进降速、高铁网络快速扩张、国内疫情反复、燃油套保大额亏损。