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探路者:主业平稳,易游开始并表,期待体育板块项目落地

发布时间:2015-10-21    研究机构:申万宏源

投资要点:

公司2015年前3Q收入同比增长93%,归母净利润下滑18%,基本符合预期。公司前3Q实现收入19.4亿,同比增长93%;利润总额2亿,同比下滑3%;归母净利润1.5亿,同比下滑18%,EPS为0.04元。单3Q收入增长2.3倍至12.7亿,归母净利润下滑60%至2244万。收入大幅增长主要是由于易游天下3Q并表,净利润下滑则是由于旅行板块亏损,且由于高新认定尚未完成,前3Q所得税率仍暂按25%计算。

前3Q户外用品业务同比增长1%,旅行板块贡献收入9亿。1)前3Q户外用品业务收入同比增长1.2%至10亿,其中ACANU增长44%至962万,Discovery增长3.3倍至5635万,增速相比上半年均有所放缓,显示出户外用品行业整体增速放缓且竞争加剧。单3Q户外用品收入预计同比下滑12%,降幅相比2Q有所扩大,预计4Q或将有所好转。2)继极之美4月份并表后,易游天下7月份并表,前3Q旅行板块贡献收入9.3亿,占公司总收入48%,超出年初制定的全年目标,旅行板块已成为公司重要的收入来源。

旅行板块拖累综合毛利率,资产质量仍处在合理水平。1)前3Q综合毛利率同比降低22pct至27%,主要是由于旅行业务目前毛利率低仅为2%,而户外用品业务毛利率同比小幅提升约1pct至50.6%。2)前3Q销售与管理费用率分别下降了5.9与5.3pct至11.6%与5.7%。前3Q净利率下降10pct至7.6%,其中旅行板块亏损1524万,户外用品业务净利润小幅下降9%。

3)3Q末存货较年初增加2亿至5.2亿,主要是四季度备货所致;应收账款较年初增加1.6亿至3亿,主要是加大对优质加盟商的授信额度;经营活动现金流净额下降至-2.2亿,主要是由于户外用品板块现金回款减少,以及新并表的旅行板块现金净流出。

户外用品板块等待优质加盟商并表,旅行与体育板块未来发展空间大。1)户外用品行业增长有一定压力,公司加大对加盟商扶持,并在9月拟收购4家优质加盟商51%股权,未来3年有较高业绩目标,今年4Q预计将并表,不仅可增厚业绩,还有望增强对零售终端的掌控并完善用户的O2O体验。2)旅行板块发展空间大,易游天下(出境游)+极之美(定制游)+绿野(周边游)发展方向明确,旅行规划师已招募1000多位,未来收入有望快速增长。3)体育板块将以有差异化特色的滑雪场为突破口,拟在河南嵩山建第一个滑雪场,一期工程造雪面积约25万平方米,戏雪配套设施完善,预计年底开始试运营,前景值得期待。

公司户外用品主业保持平稳,旅行与体育行业成长性好,期待板块间协同效应的产生,以及体育板块进一步取得突破,维持买入评级。未来加盟商并表有望推动公司业绩增长,旅行与体育行业发展前景良好,与主业协同可期,体育业务执行力也正在逐步被市场验证。公司8月份由于市场因素取消股权激励,未来不排除重启的可能。我们维持盈利预测,预计15-17年EPS分别为0.63/0.69/1.06元,对应PE分别为33/30/20倍,维持买入评级。

申请时请注明股票名称