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探路者:生态圈建设逐步推进,员工持股计划即将进入买入窗口期

发布时间:2016-01-25    研究机构:招商证券

目前户外用品主业仍处于调整期,但户外旅游服务和体育业务与公司主业具有较强的协同效应,社群生态圈式发展有利于公司突破现阶段主业规模增长的瓶颈,只是新业务尚处于培育期,短期内将主要体现在规模贡献,而非利润。目前公司含定增隐含总市值110+亿,对应16PE39X。鉴于董事长不减持承诺给予市场一定信心,员工持股计划亦将给予三大事业部高管较强的激励,且将进入买入窗口期,尽管当前估值不算便宜,但在后期生态圈建设过程中投资预期的持续催化下,若大盘稳定性提升短期不排除存在阶段性交易性机会;长期而言,建议结合后续项目落地进程及质地进行把握。

事件:

近日我们与公司董秘就户外用品、户外旅游及体育业务三大板块的发展情况进行了沟通,要点如下。

评论:

1、户外用品板块:户外用品业务仍处于调整期,全渠道融合的生活体验馆将成为公司未来开店的主要方向

在消费景气度下滑的背景下,因户外运动者转化和成熟速度远落后于产能提升速度(目前户外运动人群4000-5000万人),导致行业竞争愈发激烈,近年来逐渐进入调整期。但相较于海外市场而言,我国户外用品人均消费仍具较大提升空间(人均消费不足20元,相比欧洲的160-170元以及韩国的400+元),未来随着经济企稳,户外运动者转化速度加快以及行业整合淘汰的逐渐结束,行业可能形成寡头竞争局面,18年或将迎来拐点。

探路者(300005)受大环境影响增速亦有所放缓,15年户外用品板块实现营业收入18.06亿元,同比增长5.71%,归母净利润2.90亿元,同比下降2.64%。

分品牌看,探路者/Discovery/阿肯诺分别实现收入16.56/1.14/0.30亿元,其中,Discovery品牌发展态势良好,经过三年多的培育期收入破亿,目前线上/线下销售占比60%+/30%+,预计16年收入2亿+。

分渠道看,线下因渠道调整,全年收入同比下滑1.66%(净关店100家+,店效微升0.4%);电商同比增长5.56%。其中,线下为加强对零售终端的管控,同时为消费者提供一站式户外旅行+产品购物的综合体验,公司收购了4家加盟商51%的股权,从并表收入贡献来看,目前可控制渠道占全部收入的75%左右。当然,受收购加盟商影响,公司存货也有较大幅度的上升,去库存也将成为公司未来2-3年的方向(若不考虑加盟商因素,存货较去年有所下降)。另外,线下具有体验性功能的生活馆作为户外、旅行、体育板块线下融合的承载体,将成为未来开店的主要方向。

2、户外旅行板块:易游天下将向体验式旅行产品研发供应商转型,着力打造“有温度的体验式旅行”

易游天下:15年易游天下实现收入34亿左右,收入快速增长主要来自于1)易游天下已形成完善的ETS运营支撑系统;2)易游天下目标有所转变,目前在线旅游市场处于快速抢夺市场份额的阶段,规模对未来的战略地位至关重要,因此易游天下定价体系有下移,15年1-9月,易游天下毛利率低于2%。

未来易游天下定位为体验式旅行产品的研发和供应商,发展重点在于打造“有温度的体验式旅行”,即为消费者提供能够参与其中的、有格调的、内心有所触动的以自然为主题的个性化旅行服务产品,计划16年体验式产品实现收入5亿左右,对收入贡献10%-15%,17年10-15亿,对收入贡献30%左右。16年发展的核心目标是转型、调整产品结构,收入和盈利可让位于此目标,预计16年收入规模或与15年相当。

体验式旅行市场空间广阔,根据国外经验,户外产品销售和户外旅行服务的比值约为1:20,15年我国户外产品销售超过300亿,以此推算,户外旅行服务的市场规模约有6000亿。消费者的物质基本需求满足后,精神层面的需求将会提升,目前境外游较为火爆,而境外游之后可能就是回归自然的探险旅行活动。另外,与60、70后不同,现在参与户外运动的80、90后更多的把户外旅行作为一种生活态度和方式,未来行业发展空间仍然较大。

绿野网:绿野网15年实现收入约900万,亏损约1000万。绿野前期售卖的主要是领队和其他服务商的产品,由于对产品调性和服务质量的把控不足,发展不够理想,16年绿野运营思路将有所调整,依然定位为户外旅行服务交易平台,但将以自身为主体做销售,确定产品标准后再吸引和接纳满足属性界定的旅行产品在平台上交易,公司对其16年的发展比较有信心。

极之美:15年“极之美”实现收入近3000万,亏损约60万。公司此前公告,拟以所持“极之美”全部股权(56.52%)对“行知探索”增资,“极之美”目前的日常经营和财务均由其实际控制人负责。

行知探索:公司与“行知探索”签署了投资意向协议,拟以所持“极之美”全部股权对“行知探索”增资,增资后预计取得行知探索21%的股权,成为除实际控制人之外的第二大股东。“行知探索”主要经营体验式文化赛事和体验式文化教育业务,旗下拥有“玄奘之路”品牌戈壁赛事及文化教育、“极之美”品牌南北极旅行等特色业务。“行知探索”已在新三板挂牌转让,2014年收入8928万元、净利润671万元。公司与行知探索在用户、数据等方面具备一定的协同效应,此次增资有利于公司共享“行知探索”的优势资源,夯实户外生态圈的建设。“行知探索”目前拥有10余个赛事,未来3-5年内可能会有50-100个赛事,未来公司期望能与“行知探索”在更深的层次上展开合作。

总体而言,公司向户外旅游拓展的方向性值得肯定,在发展前期,规模化的快速增长将为公司收入带来较大弹性,但后期各项业务协同效应的释放及盈利性的体现需逐步观察。

3、体育板块:首个滑雪场开业在即,试水成功后冰雪项目仍将持续推进

2015年8月公司与孙波合资成立“北京探路者冰雪控股发展有限公司”,拓展大众冰雪运动市场。公司首个滑雪场--中岳嵩顶滑雪场将于1月23日正式开始运营。该滑雪场位于位于河南郑州巩义市,分三期投资,一期投资4000-6000万,三期共计1个亿左右。此次运营的两个主要目的是:1)通过试运营判断孙波先生的造雪技术是否可行(该技术可在比正常造雪所需气温高7度的环境中仍然保证冰雪的质量);2)初步打造雪场运营团队。如运行顺利,公司计划未来3-5年建造50-60个滑雪场,目标区域在秦岭以南、长江以北,气温相对较高的地区,每个滑雪场投入约3000-5000万。在雪场运营方面,中岳嵩顶滑雪场已经和日本一家比较有名的雪场管理公司展开合作,日本技术人员参与了雪场的设计和运营指导,未来考虑以部分外包的形式与有能力的管理团队合作,提升雪场运营效率。

2014年1月,公司参与发起探路者和同体育产业并购基金,总规模为3亿元,专注于体育产业投资,包括体育类垂直媒体、大众体育赛事等体育相关产业投资。目前,体育产业基金已参投5-6个项目,以投资形式培育为主。

4、公司16年战略升级,定位于为大众提供户外运动和体验式旅行极致服务,引领健康生活方式的社群生态组织

公司提出16年发展战略,将以用户为中心,以数据为驱动,针对不同群体的细分特点,以社群为核心,建立社群生态组织。同时,为适应社群生态组织的打造,公司也对内部组织架构进行了进一步变革,成立了社群生态作战实验室和社群生态创新中心,并计划成立社群生态孵化基金,为与探路者社群生态战略相契合的户外旅行、体育行业达人提供资金支持,以培育优质的中小项目,更好的整合内外部资源。该基金初步计划规模2亿元。

未来三大板块的协同闭环主要从四个层次上实现:1)流量入口,通过社群、APP等与有潜在户外运动需求的消费者进行沟通,初步了解消费者的喜好,建立消费者的属性标签;2)针对不同人群,通过大数据整合需求,基于需求创新和制造产品,既包含户外用品硬件产品、也包括体验式旅行为主的旅行服务产品;3)通过交易平台促成交易;4)消费数据沉淀整合,引发潜在消费者消费和已消费人群的二次三次消费。

5、盈利预测和投资评级

考虑到定增股本摊薄影响,预计15-17年EPS分别为0.44、0.49、0.69元。尽管短期内户外用品业务仍处于调整期,但户外旅游服务和体育业务与主业具有较强的协同效应,未来公司将利用线下体验生活馆实现价值承载,推广户外旅行服务,同时通过体验式旅行服务培育户外运动者,拉动户外用品销售。社群生态圈式发展有利于公司突破现阶段主业规模增长的瓶颈,只是新业务尚处于培育期,短期内将主要体现在规模贡献,而非利润。目前公司含定增隐含总市值110+亿,对应16PE39X。鉴于董事长不减持承诺给予市场一定信心,员工持股计划亦将给予三大事业部高管较强的激励,且将进入买入窗口期,尽管当前估值不算便宜,但在后期生态圈建设过程中投资预期的持续催化下,若大盘稳定性提升短期不排除存在阶段性交易性机会;长期而言,建议结合后续项目落地进程及质地进行把握。

6、风险提示

(1)新战略的推进不达预期;(2)终端需求不振影响公司主业销售。

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